2016年－2019年，三一重工的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從308．91天縮短至101．29天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從1．17提高到3．55。2020年上半年，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為168．52天和1．07，分別較上年同期減少40天，提高0．21。

圖源：廣發(fā)證券研究報(bào)告

從應(yīng)收賬款占營業(yè)收入的比重來看，2016年－2019年，公司營業(yè)收入大幅上揚(yáng)，但應(yīng)收賬款規(guī)�；�本維持穩(wěn)定，影響應(yīng)收賬款占營業(yè)收入的比重持續(xù)下降，說明公司的回款速度加快，資金使用效率提高。

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強(qiáng)周期性行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)猶存

如前文所述，工程機(jī)械屬于強(qiáng)周期性行業(yè)，個體的發(fā)展離不開周期的驅(qū)動。三一重工的發(fā)展歷程告訴市場，能否準(zhǔn)確把握周期是制衡公司業(yè)績發(fā)展的一個至關(guān)重要因素。

2011年至2016年的行業(yè)下行期，由于對周期的認(rèn)識不足，三一重工在2012年的市場拐點(diǎn)出現(xiàn)之前，還在大張旗鼓地投資和擴(kuò)大產(chǎn)能，工人數(shù)量一度超過5萬人，產(chǎn)能計(jì)劃瞄準(zhǔn)3000億，最后卻因市場消化不了導(dǎo)致公司和經(jīng)銷商手中大量產(chǎn)品積壓滯銷，銷售出去的也都變成了應(yīng)收賬款。

事后，梁穩(wěn)根曾在接受媒體采訪時(shí)反思說，他對此有兩個很深刻的認(rèn)識，“一個是周期，一個是風(fēng)險(xiǎn)”，“這次吃虧最大的就是周期把握不準(zhǔn)”。

回到現(xiàn)在，由于宏觀經(jīng)濟(jì)形勢疲軟，新冠肺炎等疫情對新開工和制造業(yè)造成較大影響，國家對房地產(chǎn)政策態(tài)度堅(jiān)決，基建就成為主要的對沖手段。然而，一旦基建投資不及預(yù)期，將直接導(dǎo)致工程機(jī)械銷量不及預(yù)期，波及公司EPS和資本市場的估值。

再者，本輪周期已持續(xù)三年有余，隨著內(nèi)銷增速放緩，更新需求臨近尾聲，行業(yè)景氣度也會下降，隨之進(jìn)入新一輪漫漫熊途。

就三一重工自身而言，成本構(gòu)成中，鋼材、汽車底盤、發(fā)動機(jī)等原材料占比最高，若原材料價(jià)格大幅增加，則對毛利率產(chǎn)生不利影響。值得注意的是，近期鋼價(jià)已拉開新一輪上漲大幕。

觸及產(chǎn)品競爭，據(jù)悉，在相對低門檻的普通小挖機(jī)市場，相關(guān)價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)到了拼刺刀的程度�！庇嘘P(guān)業(yè)內(nèi)人士表示，“特別是當(dāng)下需求端這么旺盛的情況下，價(jià)格下探得更厲害�！�

而在國產(chǎn)品牌尚存提升空間的中大挖領(lǐng)域，尤其是大挖領(lǐng)域，考慮到產(chǎn)品技術(shù)難度更大、所需投資資金更多，具備規(guī)模效應(yīng)，研發(fā)實(shí)力更強(qiáng)的龍頭有望脫穎而出，或利好三一重工。

實(shí)際上，因?yàn)楦�高的毛利率，目前各品牌在該領(lǐng)域博弈的激烈程度一點(diǎn)不亞于其他噸位市場。除了徐工、柳工、龍工等國內(nèi)品牌，卡特彼勒、沃爾沃、小松、日立都是傳統(tǒng)強(qiáng)敵，特別在70噸級及以上超大挖產(chǎn)品中外資品牌仍掌握較大主導(dǎo)權(quán)。

近幾年來，國產(chǎn)品牌經(jīng)過在中小噸位挖掘機(jī)領(lǐng)域的歷練后，不少技術(shù)難關(guān)被攻克，以及受國產(chǎn)替代加速化、成本下降和大噸位挖掘機(jī)潛存的市場號召力影響，也開始大舉發(fā)力大挖市場，并在其中的滲透力和角逐力不斷加強(qiáng)。

也就是說，三一重工要想繼續(xù)拔高市占率，面臨的是一個充分競爭的市場。如果能在更大噸位上有所突破，或有助于熨平周期波動，提升業(yè)績空間。

另外，三一重工近年來一直踐行“走出去”戰(zhàn)略，海外市場一直是券商對其估值的一部分，比如天風(fēng)證券就認(rèn)為，“考慮到海外銷售渠道和融資渠道逐漸步入正軌，疊加三一出口挖機(jī)在全球范圍內(nèi)市占率較低，未來海外市場有望逐漸步入收獲期。”

需要警惕的是，全球貿(mào)易保護(hù)主義抬頭，大國博弈及全球政治經(jīng)濟(jì)的復(fù)雜性將加劇公司國際化的不確定性。

目前，各大券商都給予三一重工“買入”評級，但在股價(jià)暴漲7倍，估值已到一個相對高點(diǎn)后，所謂“高處不勝寒”，背后的一些風(fēng)險(xiǎn)也是不可忽視的。

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