下一個(gè)減肥藥巨頭會(huì)是輝瑞嗎？

疫情紅利退潮之后，曾一度登頂全球制藥收入榜首的輝瑞，如今被迫重建增長(zhǎng)曲線。無(wú)論是填補(bǔ)因疫苗下滑和專利懸崖帶來(lái)的收入缺口，還是提升長(zhǎng)期價(jià)值，輝瑞都需要一個(gè)足夠確定、且龐大的增長(zhǎng)引擎。

現(xiàn)在看，輝瑞給出的答案越來(lái)越清晰——減重市場(chǎng)。

圍繞這一方向，輝瑞正在快速補(bǔ)課。無(wú)論是通過(guò)并購(gòu)Metsera切入月度給藥，還是與先為達(dá)等藥企合作引入新型GLP-1分子，輝瑞正通過(guò)激進(jìn)的商業(yè)交易構(gòu)建自身減重產(chǎn)品體系。

然后，減重市場(chǎng)空間足夠大，競(jìng)爭(zhēng)卻已十分擁擠。前有諾和諾德、禮來(lái)完成了市場(chǎng)滲透；后方則是大量創(chuàng)新藥企在口服制劑、新靶點(diǎn)與長(zhǎng)效化方向上的快速推進(jìn)，多項(xiàng)產(chǎn)品已進(jìn)入大規(guī)模臨床階段。

對(duì)于輝瑞而言，減肥是一項(xiàng)艱難而又必須拿下的戰(zhàn)役。

/ 01 /基本盤乏力

用兩個(gè)字形容輝瑞2025年的業(yè)績(jī)，那就是“乏力”。

曾經(jīng)的業(yè)績(jī)支柱新冠疫苗Comirnaty在2025年依然貢獻(xiàn)了全球43.67億美元的收入，連續(xù)三年下跌，與巔峰時(shí)期（2022年的378億美元）更不可同日而語(yǔ)。另一款抗病毒藥物Paxlovid同樣大幅下滑，全年收入23.6億美元，同比下降59%。

雖然剔除Comirnaty、Paxlovid新冠藥物產(chǎn)品的銷量波動(dòng)，公司實(shí)現(xiàn)了6%的增長(zhǎng)，但這微弱的漲幅，顯然無(wú)法抵消核心產(chǎn)品銷售額下跌帶來(lái)的沖擊。財(cái)報(bào)顯示，輝瑞2025年的整體銷售額同比下滑了2%，降至626億美元。

更焦慮的是，輝瑞正面臨著一系列重磅產(chǎn)品的專利懸崖。

當(dāng)前收入排名首位的是抗凝血藥物Eliquis，年銷售額為79.61億美元。但該藥的美國(guó)專利在今年到期。事實(shí)上，最新財(cái)報(bào)中輝瑞已經(jīng)提到仿制藥以及國(guó)際價(jià)格波動(dòng)，抵消了一部分銷售增長(zhǎng)。

還有前列腺癌基石藥物Xtandi，以及治療HR+/HER2-乳腺癌Ibrance也將在這兩年相繼迎來(lái)專利到期，其中Ibrance在競(jìng)爭(zhēng)藥物Abemaciclib的擠壓下，銷售額已經(jīng)縮水。

同樣的下跌也發(fā)生在JAK抑制劑Xeljanz身上，雖然沒有受到專利影響，但FDA給予JAK抑制劑黑框警告后，其銷售額在四年內(nèi)從24.5億美元跌落至10.87億美元。

增長(zhǎng)失速之際，復(fù)雜的政策環(huán)境也讓輝瑞承受了額外的壓力。

眾所周知，疫苗是輝瑞占比較大的收入業(yè)務(wù)，但這如今也是其最受政策阻力影響的業(yè)務(wù)。這種壓力在美國(guó)衛(wèi)生部長(zhǎng)Robert F. Kennedy上任后愈演愈烈。

其有爭(zhēng)議的反疫苗言論和政策也被輝瑞CEO Albert Bourla打上“宗教信仰”的標(biāo)簽。在最新的TD Cowen會(huì)議上，Albert Bourla更是直言“We have a problem with the leadership of CBER”，直接表明對(duì)當(dāng)前疫苗監(jiān)管者的不滿。

盡管近日Kennedy對(duì)兒童疫苗政策的改革被推翻，但影響已經(jīng)存在，公眾對(duì)疫苗的信任度不如以往，疫苗接種率急劇下降。

面對(duì)疫情紅利消退、專利逼近、核心產(chǎn)品增長(zhǎng)乏力以及政策環(huán)境波動(dòng)多重夾擊下，輝瑞的基本盤已經(jīng)乏力，迫切需要新的增長(zhǎng)曲線。

/ 02 /“All in GLP-1”

在疫情紅利退潮之后，輝瑞始終在尋找新的增長(zhǎng)曲線，Pfizer Ignite就是輝瑞內(nèi)部孵化平臺(tái)用于推進(jìn)早期創(chuàng)新項(xiàng)目。

但近日，公司宣布終止該項(xiàng)目，一方面該業(yè)務(wù)投入產(chǎn)出比嚴(yán)重失衡，2025年僅貢獻(xiàn)4100萬(wàn)美元的收入，同比下跌50%。另一方面，該業(yè)務(wù)下的創(chuàng)新研發(fā)項(xiàng)目對(duì)于輝瑞當(dāng)前的窘境而言進(jìn)度太慢，且?guī)卓罟芫�的市場(chǎng)空間也較小。

相比之下，減重市場(chǎng)無(wú)疑是當(dāng)前全球醫(yī)藥市場(chǎng)環(huán)境中最具商業(yè)化潛力的，也是最有希望改變輝瑞現(xiàn)狀的。

過(guò)去幾年來(lái)，GLP-1減重藥物幾乎成為全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)最火熱的領(lǐng)域。以諾和諾德和禮來(lái)為代表的企業(yè)，已經(jīng)憑借GLP-1類藥物在資本市場(chǎng)取得巨大成功。代表產(chǎn)品Wegovy、Zepbound不僅改變了肥胖癥治療標(biāo)準(zhǔn)，也重塑了慢病市場(chǎng)的格局。禮來(lái)更是憑此成為第一家萬(wàn)億市值的制藥公司。

面對(duì)這一趨勢(shì)，輝瑞顯然不愿缺席。事實(shí)上，輝瑞早期曾嘗試自主推進(jìn)GLP-1藥物L(fēng)otiglipron、danuglipron，但由于安全性問(wèn)題最終被迫終止。這并沒有改變輝瑞進(jìn)入減重市場(chǎng)的決心，反而轉(zhuǎn)向更為激進(jìn)的外部合作與BD來(lái)擴(kuò)充管線。

2025年底，輝瑞擊敗多家競(jìng)爭(zhēng)者，以100億美元收購(gòu)生物技術(shù)公司Metsera，獲得其核心減重資產(chǎn)MET-097i（PF’3944）。該管線最大的特點(diǎn)是能實(shí)現(xiàn)月度給藥，在依從性上形成差異化競(jìng)爭(zhēng)力。

在輝瑞看來(lái)，減重市場(chǎng)遠(yuǎn)未被滿足，除了患者人群龐大外，療效、給藥頻次以及安全性問(wèn)題上仍有優(yōu)化空間。而MET-097i的月度給藥滿足了部分患者對(duì)長(zhǎng)效治療的需求。安進(jìn)也有同類管線在推進(jìn)（AMG133），但是輝瑞有信心在速度上取勝。

公司也積極布局該藥物的臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)2026年開展針對(duì)MET-097i的10項(xiàng)3期臨床試驗(yàn)，其中包括每周一次和每月一次的單藥療法，以及與各種肽類藥物聯(lián)合使用，包括胰淀素類似物PF'3945（MET-233i）和GIPR激動(dòng)劑PF-08654696（MET-034i），后兩者同樣來(lái)源于Metsera。

與此同時(shí)，輝瑞也在加速全球市場(chǎng)卡位。2026年2月，輝瑞與中國(guó)藥企先為達(dá)達(dá)成總金額4.95億美元的合作，獲得了ecnoglutide（埃諾格魯肽）在中國(guó)大陸的獨(dú)家商業(yè)化權(quán)益。

48周平均減重15.4%雖不是當(dāng)前減重藥物療效天花板，但0.6%胃腸道不良事件停藥率顯然更滿足尋求長(zhǎng)期體重管理治療的患者。近日，該藥正式獲得NMPA批準(zhǔn)用于成人體重管理，成為全球首個(gè)cAMP偏向型長(zhǎng)效GLP-1減重藥物。通過(guò)這筆合作，輝瑞在中國(guó)代謝藥物市場(chǎng)提前占據(jù)有利位置。

除上述產(chǎn)品，輝瑞還布局了口服GLP-1藥物MET-224o、PF-08642534，以及有望實(shí)現(xiàn)季度給藥的超長(zhǎng)效GLP-1受體激動(dòng)劑MET-815i，還有此前輝瑞的自研管線PF-07999415、PF-07976016（GIPR拮抗劑）。

輝瑞的戰(zhàn)略意圖非常明確：在對(duì)手先發(fā)優(yōu)勢(shì)難以撼動(dòng)的前提下，不再執(zhí)著于單一產(chǎn)品突破，而是通過(guò)“ALL IN”布局多路徑、差異化管線以及組合療法突圍。

正如Albert Bourla在近期TD Cowen回應(yīng)所說(shuō)：“公司正在構(gòu)建一個(gè)覆蓋月度、季度給藥、口服制劑以及多機(jī)制組合的“完整產(chǎn)品組合”，以在療效、耐受性與依從性之間實(shí)現(xiàn)優(yōu)化。”

盡管通過(guò)并購(gòu)代價(jià)很高，但對(duì)于當(dāng)下的輝瑞而言，時(shí)間成本更高。

/ 03 /下一個(gè)十年的卡位

當(dāng)然，“All in”不等同于勝算。

首先，諾和諾德與禮來(lái)的管線已上市多年，而隨著產(chǎn)能擴(kuò)張后進(jìn)一步完成了市場(chǎng)覆蓋，近期還通過(guò)醫(yī)保、價(jià)格調(diào)整繼續(xù)滲透。對(duì)于后發(fā)者而言，窗口期正在快速收窄。而隨著司美格魯肽專利到期后，生物類似物、仿制藥的涌入也將進(jìn)一步蠶食市場(chǎng)份額。

輝瑞的潛在對(duì)手遠(yuǎn)不止這些。當(dāng)前減重藥物的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)進(jìn)入管線“爆發(fā)期”。數(shù)據(jù)顯示，截至2025年，全球肥胖癥在研項(xiàng)目已超過(guò)270個(gè)，僅GLP-1相關(guān)管線就超過(guò)100項(xiàng)，來(lái)自50多家公司。其中約18個(gè)項(xiàng)目已進(jìn)入3期臨床階段，未來(lái)幾年這些產(chǎn)品都會(huì)相繼上市。

而輝瑞自身的研發(fā)端，仍然存在不確定。2月3日，輝瑞公布了MET-097i的最新減重結(jié)果。28周時(shí)12.3%的減重效果很有競(jìng)爭(zhēng)力，但不是最佳。而且分析師在致投資者的報(bào)告中指出：“關(guān)于安慰劑的潛在益處以及研究終止率等問(wèn)題，仍需進(jìn)一步分析。”

但風(fēng)險(xiǎn)的另一面，恰恰是機(jī)會(huì)。

在回答關(guān)于輝瑞在減重市場(chǎng)定位時(shí)，Albert Bourla引出萬(wàn)艾可（偉哥）的商業(yè)路徑作類比。他表示：當(dāng)前減重市場(chǎng)在仿制與配制藥沖擊、自費(fèi)為主、醫(yī)保覆蓋不足等方面，與萬(wàn)艾可早期高度相似。但后者依舊憑借品牌與渠道能力，建立了長(zhǎng)期壁壘。

這表明減重藥物在某種程度上已經(jīng)具備類似消費(fèi)醫(yī)療的屬性，且由消費(fèi)者的需求驅(qū)動(dòng)，減重市場(chǎng)仍有十分巨大的空間待挖掘。

公司此前預(yù)計(jì)，MET-097i有望2028年獲批上市，如果能夠順利兌現(xiàn)，那么輝瑞仍有機(jī)會(huì)掌握代謝領(lǐng)域的話語(yǔ)權(quán)。 

值得一提的是，Albert Bourla在TD Cowen采訪中提到“中國(guó)速度”，他表示中國(guó)創(chuàng)新藥研發(fā)效率已達(dá)到三倍，而成本卻只有二分之一，這種效率也在迫使輝瑞調(diào)整其研發(fā)體系。與此同時(shí)，AI也是關(guān)鍵變量，輝瑞正試圖通過(guò)AI推進(jìn)研發(fā)，提升生產(chǎn)效率。

在這場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，輝瑞押上的，不只是一個(gè)減重管線，而是其在下一個(gè)十年中的位置。

       原文標(biāo)題 : 輝瑞，把未來(lái)交給“減肥”