文 / 梁添 

來(lái)源 / 節(jié)點(diǎn)AI 

2017年烏鎮(zhèn)互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)，剛畢業(yè)不久的王興興，帶著宇樹(shù)科技來(lái)到這里。彼時(shí)的宇樹(shù)科技和王興興本人一樣都十分稚嫩，9年后的今天，宇樹(shù)科技憑借兩屆春晚炸場(chǎng)，頂著全球人形機(jī)器人出貨量第一名號(hào)，沖刺IPO。

不得不說(shuō)，從數(shù)字看，十分亮眼。

招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2025年度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.08億元，同比增長(zhǎng)335.36%；其中，在報(bào)告期內(nèi)，2025年1-9月的人形機(jī)器人業(yè)務(wù)收入達(dá)到5.9億元，相比上一年全年增長(zhǎng)456.78%。2025年度，公司人形機(jī)器人出貨量已超5500臺(tái)（純?nèi)诵�，不含輪式雙臂機(jī)器人）。

值得一看的是利潤(rùn)。宇樹(shù)科技主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率在2025年達(dá)到了60%，公司扣非凈利潤(rùn)分別為 6 億，凈利潤(rùn)率在35%左右。是具身智能領(lǐng)域少數(shù)能實(shí)現(xiàn)規(guī)�；�盈利的公司，作為對(duì)比，港股上市的優(yōu)必選毛利率在30%左右，僅在2024年虧損就達(dá)到了11.60億元。

盈利確定性，這是好事，但深扒來(lái)看，宇樹(shù)科技強(qiáng)本體和小腦，在日益關(guān)鍵的大腦層——具身大模型領(lǐng)域的成績(jī)不突出。

AI行業(yè)變化來(lái)得太快，賽道競(jìng)爭(zhēng)的錨點(diǎn)已經(jīng)在聚焦在如何讓機(jī)器人真正會(huì)干活�？梢哉f(shuō)宇樹(shù)的招股書(shū)只能體現(xiàn)過(guò)去的經(jīng)歷，無(wú)法代表未來(lái)。未來(lái)，如何在大腦層做出突破，才是王興興的真正考驗(yàn)。

高利潤(rùn)率的背后，是宇樹(shù)機(jī)器人缺“大腦”？

宇樹(shù)科技的高毛利，高凈利潤(rùn)，一言以蔽之，偏科生吃到了未成熟賽道的品牌紅利。

四足機(jī)器人和人形機(jī)器人，是宇樹(shù)最主要的兩條收入線。截至2025 年前三季度，四足機(jī)器人收入 4.88 億，占比 42.25%；人形機(jī)器人 5.95 億，占比 51.53%。

作為第一大收入來(lái)源，人形機(jī)器人增速驚人，2023 年，幾乎可以忽略，全年收入只有 297 萬(wàn)。但到了 2025 年前三季度，直接達(dá)到 5.95 億。

原因很簡(jiǎn)單，連續(xù)兩年春晚炸場(chǎng)帶來(lái)的知名度，宇樹(shù)科技幾乎與機(jī)器人劃等號(hào)，這個(gè)影響力，讓宇樹(shù)科技幾乎家喻戶(hù)曉，幾乎不花錢(qián)做營(yíng)銷(xiāo)，2025 年前三季度，銷(xiāo)售費(fèi)用只有 7600 萬(wàn)，占收入 6.51%；其中廣告費(fèi)用只有 2257 萬(wàn)。

有銷(xiāo)量也不是所有品牌都能接住，宇樹(shù)科技十年磨一劍，在硬件和供應(yīng)鏈上的積累，對(duì)控成本的貢獻(xiàn)很大。

要知道，宇樹(shù)作為國(guó)內(nèi)最早做機(jī)器人的公司，背靠中國(guó)產(chǎn)業(yè)鏈的系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，在早期就已經(jīng)自建工廠。2020年，宇樹(shù)已在杭州擁有小型車(chē)間，核心零部件的自研讓宇樹(shù)的上游供應(yīng)商直接從零部件供應(yīng)商變成了材料供應(yīng)商，剝?nèi)チ艘粚右鐑r(jià)。其自主開(kāi)發(fā)模具生產(chǎn)非標(biāo)化零部件，解決量產(chǎn)問(wèn)題，這也方便宇樹(shù)在銷(xiāo)量上升的時(shí)候，控成本。

宇樹(shù)科技擅長(zhǎng)本體與小腦，是個(gè)十足的偏科生，負(fù)責(zé)認(rèn)知、決策與環(huán)境理解的大腦層，最為燒錢(qián)，沒(méi)有大力投入。這種選擇本身就暗含了技術(shù)路線的風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)據(jù)說(shuō)明一切，2025年前三個(gè)季度，宇樹(shù)科技研發(fā)費(fèi)用率只有7.73%。而在2025年發(fā)布了百億參數(shù)基座的多模態(tài)大模型 Thinker的優(yōu)必選，研發(fā)費(fèi)用率常年在40%左右。

王興興在接受采訪時(shí)曾說(shuō)過(guò)，說(shuō)實(shí)在的，我們?cè)趪?guó)內(nèi)在機(jī)器 AI 里投入算是比較少的，跟別家比起來(lái)。畢竟財(cái)力和精力有限嘛。AI 太燒錢(qián)了，光 GPU 算力都燒不起。如果投入太大，容易盈虧不平衡。

以春晚《武bot》為例，根據(jù)公開(kāi)信息宇樹(shù)機(jī)器人的武術(shù)動(dòng)作，并非靠機(jī)器人產(chǎn)生“自我思維”，而是基于預(yù)編程與高級(jí)AI算法結(jié)合的結(jié)果。

換言之，機(jī)器人執(zhí)行的是精心編排的動(dòng)作序列，而非理解"武術(shù)"的含義后，自行創(chuàng)作。這意味著，在需要機(jī)器人面對(duì)開(kāi)放環(huán)境、實(shí)時(shí)理解的真實(shí)應(yīng)用場(chǎng)景，當(dāng)前的技術(shù)架構(gòu)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

人形機(jī)器人還沒(méi)真正大規(guī)模落地，宇樹(shù)卻先把“機(jī)器人”賣(mài)成了一種品牌，一種時(shí)代符號(hào)。

未來(lái)挑戰(zhàn)是什么？

現(xiàn)在機(jī)器人行業(yè)出現(xiàn)了新的苗頭——從一級(jí)市場(chǎng)的風(fēng)向可以看出，行業(yè)關(guān)注點(diǎn)從硬件到大腦方向轉(zhuǎn)變。通俗的表述，未來(lái)機(jī)器人企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的或許是誰(shuí)來(lái)做機(jī)器人時(shí)代的 Android操作系統(tǒng)，以及誰(shuí)能在其上長(zhǎng)出硬件生態(tài)。

競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手狂補(bǔ)硬件、小腦功課，同時(shí)向大腦層發(fā)起沖擊。

越來(lái)越多公司已逐漸在運(yùn)動(dòng)智能方面迅速拉平差距，只有大腦還是尚未補(bǔ)全的拼圖。一級(jí)市場(chǎng)用腳投票，大腦派獲得更多擁躉。

據(jù)AI科技評(píng)論報(bào)道，如果粗略按照運(yùn)控、大腦的標(biāo)簽給頭部公司劃分陣營(yíng)，在估值已踏過(guò)50億元的11家整機(jī)公司中，除了宇樹(shù)、眾擎兩家，其余都將重點(diǎn)放在了VLA等具身大模型的開(kāi)發(fā)方面。

已經(jīng)有公司已經(jīng)取得一定成績(jī)。近期，強(qiáng)大腦的銀河通用團(tuán)隊(duì)就發(fā)布了算法latent，貢獻(xiàn)了大腦，讓宇樹(shù)機(jī)器人學(xué)會(huì)了實(shí)時(shí)打網(wǎng)球。

這并不是我們故意看衰行業(yè)領(lǐng)頭羊，這是投資人與王興興的共識(shí)。

有投資人直言，機(jī)器人領(lǐng)域天花板肯定是做腦的，因?yàn)橥�下游�?yīng)用直接關(guān)聯(lián)。而運(yùn)控公司的價(jià)值還看不清，這取決于未來(lái)的本體形態(tài)是不是雙足。有人預(yù)估，“輪足+雙臂”是更可能的構(gòu)型，因?yàn)榫呱碇悄懿豢赡軆H僅靠著跳舞、表演活下去，這樣的話，人形機(jī)器人會(huì)比較尷尬。

王興興本人在之前的采訪中也認(rèn)可，隨著 AI 技術(shù)越來(lái)越成熟，大家對(duì)硬件的需求會(huì)越來(lái)越低，當(dāng)未來(lái)人形機(jī)器人的 AI 真正突破之后，從垃圾堆里找?guī)讉�(gè)關(guān)節(jié)電機(jī)，把它像個(gè)人那樣搭出來(lái)，它就自己能走路甚至能干點(diǎn)活。而且，王興興也坦言，自己過(guò)去最后悔的事是沒(méi)做 AI。

我們討論這些并不是說(shuō)，宇樹(shù)科技不重視具身大模型，需要公平的指出，在宇樹(shù)科技成立的2016年，當(dāng)時(shí)AI技術(shù)仍處在相對(duì)早期階段，大模型尚未達(dá)到“ChatGPT”時(shí)刻，而具身智能也是在2025年DeepSeek出圈后，才有了比較大的突破。

這也并不是直接判斷宇樹(shù)未來(lái)必然在大腦層落后于人，因?yàn)檫@次IPO之后，宇樹(shù)也要加入對(duì)大腦攻克的陣營(yíng)。

在招股書(shū)中，宇樹(shù)科技指出，公司高度重視自主創(chuàng)新與技術(shù)研發(fā)，并將通過(guò)本次募集資金投資項(xiàng)目持續(xù)加大對(duì)具身大模型的研發(fā)投入。

宇樹(shù)也特意提到，若公司未能準(zhǔn)確把握行業(yè)技術(shù)趨勢(shì)，在技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)上出現(xiàn)決策失誤，或者關(guān)鍵技術(shù)未能突破、性能指標(biāo)未達(dá)預(yù)期，致使公司產(chǎn)品落后于同行業(yè)技術(shù)，將對(duì)公司持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

但在具身大模型技術(shù)路線遠(yuǎn)未收斂、圍繞大腦的競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的當(dāng)下，研發(fā)絕非一日之功。 一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題是：IPO募資后，宇樹(shù)計(jì)劃將多少資金投入大模型研發(fā)？這個(gè)數(shù)字的大小，將直接決定市場(chǎng)對(duì)宇樹(shù)"補(bǔ)課"誠(chéng)意的判斷。

商業(yè)化拐點(diǎn)來(lái)了？

說(shuō)完了尚未收斂的技術(shù)路線，我們不得不承認(rèn)，人形機(jī)器人的大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用仍面臨不確定性，存在進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

宇樹(shù)科技也在招股書(shū)中指出，在需求端，除特定應(yīng)用場(chǎng)景外，通用機(jī)器人的消費(fèi)級(jí)市場(chǎng)尚未形成剛需，應(yīng)用生態(tài)構(gòu)建過(guò)程與市場(chǎng)培育周期較長(zhǎng)。此外，監(jiān)管政策、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)及社會(huì)接受度等因素亦可能對(duì)商業(yè)化進(jìn)程構(gòu)成制約。若技術(shù)突破、成本控制及市場(chǎng)培育進(jìn)度不及預(yù)期，通用機(jī)器人的商業(yè)化推廣將面臨實(shí)質(zhì)性延遲。

總之，宇樹(shù)科技領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)是明顯的，在品牌知名度上幾乎無(wú)對(duì)手，十年的供應(yīng)鏈積累也絕非無(wú)護(hù)城河。但是也存在短板需要補(bǔ)齊，行業(yè)變幻莫測(cè)，未來(lái)技術(shù)，路線的走向，才是關(guān)鍵。

*題圖由AI生成

       原文標(biāo)題 : 宇樹(shù)科技IPO：一個(gè)優(yōu)秀偏科生的上市故事