文 / 梁添 

來源 / 節(jié)點AI 

智譜變了。

一年前，智譜還自稱為"中國的OpenAI"。發(fā)完上市后首份財報，口風一轉(zhuǎn)，要做中國的Anthropic。

原因不復雜。

市場不再為AGI夢想買單，投資人關心的是，你怎么賺錢？Anthropic直接賣API，比OpenAI的C端訂閱更容易算清楚賬。智譜選這條路，是在給估值找一個更可信的標的。

為了讓自己的商業(yè)模式，更易于理解，智譜還造了兩個公式，AGI商業(yè)價值=智能上界×Token消耗規(guī)模、TAC（Token架構(gòu)能力） = 智能調(diào)用量×智能質(zhì)量×經(jīng)濟轉(zhuǎn)化效率。

公式好看，中國Anthropic的故事也十分動人。但財報數(shù)據(jù)是不是撐得住，得拆開看。

賺一塊，虧五塊

2025年的智譜，用轉(zhuǎn)型來形容最合適不過。

收入直達7.2億元，比2024年的3.1億元，翻了一倍多。

拆開來看，本地化部署占比下降到73.7%；云端部署從15.5%的比例，提升到26.3%。問題也跟著來了：云端業(yè)務毛利率只有18.9%，遠低于本地化部署的48.8%。兩頭一拉，整體毛利率從56.3%跌到41%。

智譜很明顯想把重心放在Maas上。幾周前，智譜成立了兩家子公司，“北京智遠成章科技有限公司”“杭州智賦千行科技有限公司”，把模型研發(fā)與平臺能力繼續(xù)保留在母公司智譜，而面向企業(yè)的解決方案、私有化部署以及項目交付，則逐步由子公司承接。

綜合來看，這份財報釋放出的一個明確信號是，智譜正在把增長的敘事，從重本地化部署切換為輕量化的賣Token。

讓模型維持強度，智譜燒了不少錢。

研發(fā)費用31.8億元，是收入的4.4倍。大頭是算力，占研發(fā)投入的七成以上資本支出從上一年的4.6億驟降到7470萬，降了八成多。主要是因為花錢方式變了，從租賃GPU轉(zhuǎn)向按需采購算力。這比以前靈活，但長期成本未必更低。

總體看，年內(nèi)虧損47.18億元。算下來，賺一塊，得虧五塊。

燒錢速度驚人，不過，智譜并不缺錢。

從財報來看，賬上22.6億現(xiàn)金，加上IPO募資45億和未動用銀行融資52億，月燒3億多的速度雖然嚇人，但好在跑道還夠長。

漲價，而且漲完還有人買

單看利潤表，似乎沒那么理想，但有一個積極信號，在供需錯配的情況下，智譜在漲價，漲價了，還有人買。

我們先看財報，截至2026年3月，平臺注冊用戶突破400萬，截至2026年一季度，API 漲價 83% 后，調(diào)用量不降反升，增長400%。

根據(jù)公開口徑的兩次提價：

2月份，智譜發(fā)布Coding Plan調(diào)價公告，由于GLM Coding Plan市場需求持續(xù)強勁增長，用戶規(guī)模與調(diào)用量快速提升，決定取消首購優(yōu)惠，保留按季按年訂閱優(yōu)惠，套餐價格整體漲幅自30%起。

3月16日，智譜推出面向OpenClaw場景深度優(yōu)化的基座模型GLM-5-Turbo，API價格上調(diào)20%。在面向個人和企業(yè)級用戶的“龍蝦”套餐中，Claw體驗月卡39元/月，含3500萬Token，Claw進階月卡價格為99元/月，含1億Token。

在價格戰(zhàn)仍是行業(yè)主旋律的背景下，這是國產(chǎn)大模型的第一張漲價牌，而且漲完后用戶不跑，這說明至少在一部分場景里，智譜的模型已經(jīng)有了定價權(quán)。

在財報會議中，智譜指出，MaaS的ARR（年度經(jīng)常性收入）約17億元，在12個月內(nèi)提升60倍。

ARR反映的是最近的勢頭，而不是全年的平均水平。如果這個勢頭能維持，2026年的收入數(shù)字會很不一樣。

所以張鵬才敢在業(yè)績會上宣布，當模型足夠強，API本身就是最好的商業(yè)模式。2026年，智譜將沿著中國的Anthropic商業(yè)路徑發(fā)展。

拋棄OpenAI，要做Anthropic

這也給智譜充足的底氣，要成為中國的Anthropic。

無他，Anthropic能賺錢。

Anthropic是當下AI行業(yè)最驚人的增長案例。15個月，ARR從10億美元沖到190億美元。用戶量只有ChatGPT的5%，收入?yún)s做到OpenAI的四成以上，單用戶貨幣化效率是后者的8倍。核心靠的就是企業(yè)級API，約80%的收入來自這里。

智譜想走這條路。邏輯說得通，中國的C端用戶習慣免費，B端反而是更現(xiàn)實的付費來源，只要模型給力，企業(yè)客戶付費意愿就強。

但成為Anthropic還有很長的路要走，兩者量級差距明顯。

截至4月，Anthropic 2026年的ARR已經(jīng)到300億美元，按目前收入增速看，市場開始討論 Anthropic 在未來數(shù)年實現(xiàn)盈利的可能性。從目前估值3800億美元來看，PS倍數(shù)約12倍。智譜市值約3500億港元，2025年收入7.24億元。PS倍數(shù)約450倍。

智譜的估值溢價來自兩方面：一是港股AI標的稀缺性，二是市場對"中國版Anthropic"敘事的買單。

故事能不能立住，取決于幾個關鍵變量：

第一，定價權(quán)能不能持續(xù)。

漲價83%還供不應求，這是好信號。但是智譜2025年財報并沒有對API具體的收入結(jié)構(gòu)上拆開披露。這部分收入里有多少是渠道分發(fā)、項目交付、智譜真實平臺化能力又具體是多少，我們無從得知�，F(xiàn)在模型平均3個月迭代一個版本，阿里、字節(jié)都在加碼，大廠既是客戶又是對手的問題該如何解決，而這個問題，張鵬本人在業(yè)績會議上并沒有明說。

第二，什么時候?qū)崿F(xiàn)規(guī)模效應。

上文說過，智譜提的公式是"智能上界 × Token消耗規(guī)模"。智能上界又要靠燒錢研發(fā)支撐。問題來了，國產(chǎn)芯片適配能不能跑出接近英偉達的效率？智譜如果能保持收入超過130%的復合增長率，同時研發(fā)費用增速放緩，理論上有望在2-3年內(nèi)將研發(fā)費用率降到合理水平。此時，41%的毛利率意味著一旦規(guī)模效應顯現(xiàn)，經(jīng)營杠桿會很強，這樣Anthropic的敘事會比較落地。

第三，從項目制到平臺制的轉(zhuǎn)型速度。

本地化部署還占七成收入。這塊業(yè)務毛利率在降，交付重，很難規(guī)模化。智譜需要盡快把云端API的比例拉上來，才能真正像Anthropic那樣靠Token"收水費"。

不過模型市場不像互聯(lián)網(wǎng)平臺，頭部吃不掉所有人：頂尖模型吃高端客戶，可能走向寡頭，但90分模型也可以靠性價比走量。

這里的量不光指國內(nèi)市場，在海外，智譜也頗受歡迎。

根據(jù)公開信息，智譜MaaS的增長還來自于Token“出海”。過去一年，智譜已與多個中東國家和東南亞國家展開合作，向當?shù)剌敵瞿Ｐ湍芰�，本質(zhì)上同樣是以Token調(diào)用的形式實現(xiàn)收入。據(jù)智譜官方披露，其企業(yè)級API服務已覆蓋超過50個國家和地區(qū)，海外部分占API收入的比例從2024年初的5%提升至2026年初的35%。

目前，應用層和API層還有不小增長空間。考慮到Agent框架這條賽道在中國市場還未有哪個企業(yè)有充足的心智，誰先跑通誰就有定義權(quán)。智譜、DeepSeek、Kimi、阿里都在往這個方向擠。這是2026年的主要看點。

回看互聯(lián)網(wǎng)與云計算的發(fā)展路徑，應用層跑出來，調(diào)用頻次和客戶黏性起來之后，基礎設施層，才可能釋放規(guī)模效應。

放到今天的大模型行業(yè)也是同樣的邏輯。

無論是智譜，還是其他模型公司，現(xiàn)階段都不能只寄望于模型能力本身變現(xiàn)，而仍要依賴應用場景被持續(xù)驗證。因此，模型公司今天紛紛下場做Agent，積極參與龍蝦潮，是在主動培育未來基礎設施收入的需求。而這一切的前提是，智譜的模型，得一直強，還得保持工程能力，那到底要燒多少錢，是智譜必須回答的問題。

       原文標題 : 智譜想當中國的Anthropic，但先得回答一個問題