此信立泰已非彼信立泰——確定性托底，彈性向上。6年前因集采丟標(biāo)跌入谷底，如今手握創(chuàng)新藥過(guò)半數(shù)收入、市值突破600億，這家老牌藥企的“重生”邏輯，正接受市場(chǎng)新一輪檢驗(yàn)。

資深分析師：堯   今

在中國(guó)醫(yī)藥行業(yè)，被集采擊垮的企業(yè)很多，能像信立泰這樣從谷底爬出、完成創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的，仍算屈指可數(shù)。

繼2024年交出亮眼財(cái)報(bào)后，信立泰的上升勢(shì)頭在2025年得以延續(xù)。4月20日晚間，公司發(fā)布2025年年報(bào)：營(yíng)收43.53億元，同比增長(zhǎng)8.48%；歸母凈利潤(rùn)6.52億元，同比增長(zhǎng)8.3%。同日披露的2026年一季報(bào)顯示，Q1營(yíng)收12.28億元，同比增長(zhǎng)15.65%，增速明顯加快。

但真正衡量轉(zhuǎn)型成色的，不是營(yíng)收規(guī)模，而是收入結(jié)構(gòu)。2024年，創(chuàng)新藥占藥品收入比重突破40%；2025年這一數(shù)字正式突破50%大關(guān)。創(chuàng)新收入占比的意義非同小可——行業(yè)對(duì)“醫(yī)藥一哥”恒瑞多年的期待，也正是看著這個(gè)數(shù)字一步步?jīng)_至半數(shù)。

這再次驗(yàn)證，信立泰已不再是多年前那個(gè)靠泰嘉打天下的仿制藥企。（更多詳情請(qǐng)點(diǎn)擊E藥資本界此前報(bào)道）如今，它帶著6款創(chuàng)新藥、超50%的創(chuàng)新藥收入占比、600億市值，重新站到了舞臺(tái)中央。從凈利潤(rùn)曾一度暴跌90%到市值突破600億，這家老牌藥企的轉(zhuǎn)型軌跡，是中國(guó)藥企穿越集采周期的典型樣本。

資本市場(chǎng)的反應(yīng)最為直接。2019年至2024年的六年里，信立泰股價(jià)增長(zhǎng)較為平緩；直到2025年，大漲超80%，市值從300多億飆升至600億，期間一度沖破700億。更值得關(guān)注的是，上市16年后，信立泰又決定去港交所上市，已于2026年1月提交H股申請(qǐng)。

轉(zhuǎn)型的背后，是清晰的戰(zhàn)略定力。這家成立于1998年的老牌藥企，早期依托仿制藥快速擴(kuò)張，憑借心腦血管領(lǐng)域的布局確立了龍頭地位。在轉(zhuǎn)型路上，它沒(méi)有跨界，沒(méi)有追風(fēng)口，而是選擇在優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域“專(zhuān)注并延展”——布局高端化學(xué)藥、生物醫(yī)藥與器械三條創(chuàng)新主線。

二代接班也已順利完成。創(chuàng)始人葉澄海之子葉宇翔自2022年出任董事長(zhǎng)，推動(dòng)創(chuàng)新藥研發(fā)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。在最新財(cái)報(bào)“致股東書(shū)”一欄中，他寫(xiě)道：站在2026-2030年新五年規(guī)劃的起點(diǎn)，我們確立了“以心腦血管為主的CKM慢病治療領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)者”的戰(zhàn)略定位，制定了突破百億營(yíng)收、打造中國(guó)高血壓用藥第一品牌的清晰目標(biāo)。

信立泰是如何翻盤(pán)的？這些年，基本面發(fā)生了哪些變化？而今是否被市場(chǎng)高估？未來(lái)看點(diǎn)在哪里？E藥資本界將從行業(yè)稀缺值、財(cái)務(wù)健康度、業(yè)務(wù)健康度等維度一一剖析。

▲信立泰上市以來(lái)股價(jià)走向（來(lái)源：百度股市通）

舊棋盤(pán)與新棋盤(pán)

信立泰的故事，繞不開(kāi)2018年。

那一年，其業(yè)績(jī)創(chuàng)下歷史新高：營(yíng)收46.52億元，扣非凈利潤(rùn)14.05億元。背后幾乎全靠一款產(chǎn)品——泰嘉，國(guó)內(nèi)首款硫酸氫氯吡格雷片，2000年搶在原研賽諾菲波立維上市前獲批，享有八年保護(hù)期。憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)和較低成本，信立泰確立了國(guó)內(nèi)心血管龍頭地位，泰嘉銷(xiāo)售峰值超過(guò)30億元。

然而，成也泰嘉，敗也泰嘉。2019年，這款貢獻(xiàn)超半營(yíng)收的現(xiàn)金牛產(chǎn)品，作為第一批進(jìn)入國(guó)家集采的大品種，遭遇丟標(biāo)。銷(xiāo)售額斷崖式下滑，繼而導(dǎo)致信立泰2019年凈利潤(rùn)腰斬，2020年再暴跌超90%，扣非凈利潤(rùn)僅386萬(wàn)元。

谷底之中，全面創(chuàng)新轉(zhuǎn)型成為唯一出路。

實(shí)際上，信立泰自2012年起加速布局創(chuàng)新轉(zhuǎn)型：2013年引進(jìn)的1類(lèi)新藥阿利沙坦酯（信立坦）獲批上市，成為國(guó)內(nèi)唯一自主研發(fā)的ARB類(lèi)降壓藥；2017年成立美國(guó)Salubris，布局全球自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的生物藥；2023年起，恩那羅、復(fù)立坦、信超妥等多款創(chuàng)新藥密集獲批。研發(fā)策略上以自主研發(fā)為主，同時(shí)結(jié)合外部引進(jìn)——2024年、2025年分別引進(jìn)PCSK9基因編輯療法YOLT-101以及AGT siRNA藥物GW906，布局前沿技術(shù)。

好在，皇天不負(fù)有心人。如今，核心指標(biāo)已發(fā)生根本性變化。

一是創(chuàng)新收入過(guò)半，增長(zhǎng)動(dòng)能完成切換。2024年創(chuàng)新藥占藥品收入比重首次超過(guò)40%，2025年正式突破50%，創(chuàng)新藥收入同比增長(zhǎng)47.25%。而且此前研發(fā)日還曾透露預(yù)計(jì)2026年創(chuàng)新藥收入占比將達(dá)到74%。

二是歷經(jīng)前些年的至暗時(shí)刻，業(yè)績(jī)重回增長(zhǎng)渠道。

相較前幾年的下滑態(tài)勢(shì)，信立泰業(yè)績(jī)自2024年全面回暖。根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，2024年?duì)I收40.12億元，同比增長(zhǎng)19.22%；扣非歸母凈利潤(rùn)5.70億元，同比增長(zhǎng)8.43%；毛利率高達(dá)72.64%。2025年增長(zhǎng)延續(xù)，營(yíng)收43.53億元，同比增長(zhǎng)8.48%；歸母凈利潤(rùn)約6.52億元，同比增長(zhǎng)8.3%。

雖然信立泰目前的營(yíng)收尚未回到2018年的巔峰，但兩次“巔峰”的本質(zhì)截然不同：上一次的帝國(guó)由仿制藥構(gòu)成，而最近年度約40億收入中，創(chuàng)新藥已占一半。更重要的是，它在新的生命周期里，創(chuàng)造出了一個(gè)屬于自己的“心血管帝國(guó)”。簡(jiǎn)單列舉如下：

背后是密集上市的新產(chǎn)品。目前信立泰已擁有6款上市創(chuàng)新藥品：阿利沙坦酯（信立坦）、恩那度司他（恩那羅）、福格列�。ㄐ帕⑼。�、SAL0107（復(fù)立坦）、S086高血壓（信超妥）、SAL0108（復(fù)立安）。

其中，有四款為核心高血壓用藥，構(gòu)成信立泰在這一領(lǐng)域的基本盤(pán)。憑借信立坦（國(guó)內(nèi)首個(gè)自主研發(fā)的ARB類(lèi)降壓藥）確立了領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)后，公司陸續(xù)推出復(fù)立坦、復(fù)立安及信超妥，這四款產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)對(duì)不同分級(jí)、分型、分期高血壓患者的全面覆蓋。

信立坦已成為新的營(yíng)收支柱。這款國(guó)內(nèi)首個(gè)自主研發(fā)的ARB類(lèi)降壓藥，用于輕、中度原發(fā)性高血壓治療，制劑專(zhuān)利保護(hù)期至2028年。2017年納入醫(yī)保后持續(xù)放量，2021年銷(xiāo)售額破10億元，2024年達(dá)15億元，已成為國(guó)內(nèi)最暢銷(xiāo)的ARB藥物。

信超妥是國(guó)內(nèi)首款、全球第二款A(yù)RNi類(lèi)藥物，對(duì)標(biāo)諾華年銷(xiāo)售額78億美元的諾欣妥，2025年5月獲批、12月納入醫(yī)保。ARNi具備獨(dú)特的雙通道機(jī)制，全球首款諾欣妥2024年全球銷(xiāo)售78.22億美元，國(guó)內(nèi)超40億元。信超妥基于信立泰在高血壓領(lǐng)域多年積累，2026年納入醫(yī)保后有望快速放量。

復(fù)立坦與復(fù)立安作為單片復(fù)方制劑，分別于2024年5月、2025年6月獲批并均已納入醫(yī)保，通過(guò)不同組合機(jī)制覆蓋更廣泛的患者需求。

值得關(guān)注的是，有一個(gè)趨勢(shì)——線上發(fā)力較猛。在銷(xiāo)售渠道建設(shè)和品牌營(yíng)銷(xiāo)方面，信立泰搭建并實(shí)現(xiàn)線上銷(xiāo)售渠道首年獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，成效顯著。報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)新產(chǎn)品在線上渠道增長(zhǎng)約 150%，信立坦、復(fù)立坦在電商渠道的貢獻(xiàn)占各自整體收入的比重超 5%。

簡(jiǎn)而言之，這些藥物仍在持續(xù)放量，是2026年的確定性事件。按收入規(guī)模計(jì)，2024年信立泰就已成為國(guó)內(nèi)心血管新藥領(lǐng)域第二大制藥企業(yè)，擁有國(guó)內(nèi)規(guī)模第二大的心腎代謝綜合征創(chuàng)新藥管線。

布局下一盤(pán)大棋，百億心衰大單品有望？

雖然，市場(chǎng)對(duì)信立泰的管線認(rèn)知長(zhǎng)期停留在“高血壓藥企”的刻板印象中。但它的野心不止于高血壓。

事實(shí)上，由于高血壓患者常合并血脂異常、糖尿病、腎功能不全及心衰，信立泰早已從高血壓延伸至整個(gè)CKM領(lǐng)域，即心血管-腎臟-代謝領(lǐng)域。目前，PCSK9單抗SAL003已申報(bào)上市，ARNi/CCB組合SAL0130處于III期臨床，另有5個(gè)項(xiàng)目已進(jìn)入II期臨床——這一“從點(diǎn)及面”的布局邏輯，與阿斯利康、諾華如出一轍。

而這盤(pán)棋接下來(lái)的最大看點(diǎn)，在于重磅心衰產(chǎn)品。

這是一個(gè)大賽道。國(guó)內(nèi)患者數(shù)過(guò)千萬(wàn)，具有較高住院率和死亡率；2024 年全球心衰患者超6000萬(wàn)人，國(guó)內(nèi)心衰患者超1500萬(wàn)人，隨著人口老齡化進(jìn)程推進(jìn)，高血壓、糖尿病等危險(xiǎn)因素患病人數(shù)增加，以及心血管疾病患者生存期延長(zhǎng)，全球心衰患病率將持續(xù)上升。

現(xiàn)有心衰療法主要側(cè)重于緩解癥狀以及降低再住院率，臨床上對(duì)于能夠逆轉(zhuǎn)心室重構(gòu)、降低心血管死亡率的創(chuàng)新療法存在巨大未滿足需求。目前，信立泰在此布局了兩款核心產(chǎn)品，都非常值得一提：

一是心衰重磅品種JK07具備FIC潛力，中美2期臨床數(shù)據(jù)讀出在即。

作為全球心衰領(lǐng)域首個(gè)進(jìn)入臨床的ErbB4選擇性激動(dòng)劑，JK07具備FIC潛力，其作用機(jī)制旨在直接修復(fù)受損心肌，與現(xiàn)有僅能“延緩進(jìn)展”的療法有本質(zhì)區(qū)別，屬于潛在的重磅首創(chuàng)藥物。2026年，JK07的中美II期臨床數(shù)據(jù)即將讀出，這將是信立泰最具股價(jià)影響力的事件之一，市場(chǎng)期待其驗(yàn)證“下一個(gè)諾欣妥”的潛力。

二是信超妥。這是全球第二款、國(guó)產(chǎn)首款A(yù)RNi藥物，基于 ARB+腦啡肽酶抑制劑的雙重機(jī)制，除可降血壓外，還具有抗纖維化作用以及逆轉(zhuǎn)心臟及血管組織的適應(yīng)癥不良改變。

目前信超妥國(guó)內(nèi)高血壓適應(yīng)癥已于2025年獲批上市，同時(shí)公司正在國(guó)內(nèi)開(kāi)展信超妥治療 HFrEF 平行對(duì)照諾欣妥的 3 期臨床，計(jì)劃于2026年內(nèi)完成3期臨床并遞交HFrEF適應(yīng)癥NDA，進(jìn)一步豐富心衰適應(yīng)癥一線藥物治療產(chǎn)品矩陣。

要知道，心衰賽道向來(lái)是重磅炸彈的搖籃。以信超妥對(duì)標(biāo)的產(chǎn)品諾欣妥為例，2024年全球銷(xiāo)售額高達(dá)78億美元，證明了ARNi機(jī)制的巨大商業(yè)價(jià)值；而整個(gè)心衰藥物市場(chǎng)中，達(dá)格列凈等產(chǎn)品亦能達(dá)到77億美元的年銷(xiāo)售額，進(jìn)一步印證了這一賽道的天花板極高。正因如此，信立泰的雙線布局尤為值得關(guān)注：信超妥有望復(fù)制諾欣妥的放量路徑，而JK07若能驗(yàn)證心肌修復(fù)機(jī)制，則將開(kāi)辟一個(gè)比現(xiàn)有療法更廣闊的增量市場(chǎng)。

2026年兩大核心節(jié)點(diǎn)隨之明確：信超妥納入醫(yī)保后的首個(gè)完整銷(xiāo)售年度啟動(dòng)放量，疊加心衰適應(yīng)癥III期臨床數(shù)據(jù)讀出，若結(jié)果積極，信立泰將形成S086（ARNi機(jī)制）與JK07（心肌修復(fù)機(jī)制）雙線并進(jìn)的格局。而且在此前研發(fā)日，信立泰管理層將JK07的銷(xiāo)售峰值瞄準(zhǔn)200億美元。

而此時(shí)籌劃港股上市，恰逢JK07的II期關(guān)鍵數(shù)據(jù)讀出的前夜。登陸國(guó)際資本舞臺(tái)，不僅能為后續(xù)昂貴的大規(guī)模III期臨床儲(chǔ)備資金，更能借力更專(zhuān)業(yè)的國(guó)際投資者，推動(dòng)公司完成一次價(jià)值重估。當(dāng)然，這一切彈性的釋放，最終取決于2026年上半年的II期數(shù)據(jù)——達(dá)標(biāo)，則想象空間打開(kāi)；未達(dá)標(biāo)，則彈性歸零。

由此，2026年三大看點(diǎn)清晰浮現(xiàn)：一看JK07二期數(shù)據(jù)——決定估值彈性上限；二看信超妥——醫(yī)保放量決定業(yè)績(jī)確定性，心衰適應(yīng)癥數(shù)據(jù)讀出決定心衰雙線格局能否成型；三看港股IPO進(jìn)程——打開(kāi)融資渠道，接受?chē)?guó)際資本市場(chǎng)的重新定價(jià)。三者共同構(gòu)成信立泰估值邏輯的完整圖景：確定性托底，彈性向上。

江湖座次：誰(shuí)與爭(zhēng)鋒？

如何給今天的信立泰定價(jià)？

這往往是個(gè)難題。但若將其置于行業(yè)坐標(biāo)系中，或許能找到一些參考標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)其業(yè)務(wù)特征——心血管慢病龍頭、集采后創(chuàng)新轉(zhuǎn)型、心腎代謝全布局——可從三大維度尋找可比公司。

先看第一個(gè)維度，即轉(zhuǎn)型中的心血管領(lǐng)域頭部藥企。這類(lèi)公司與信立泰最具可比性：體量相近、賽道重疊、同樣在集采沖擊后尋求創(chuàng)新突破。

石藥集團(tuán)是最直接的對(duì)標(biāo)。心血管領(lǐng)域，石藥排名國(guó)內(nèi)第一，信立泰位居第二。石藥的核心產(chǎn)品玄寧和丁苯酞（后者2022年院內(nèi)銷(xiāo)售近60億元），信立泰則有信立坦（2024年銷(xiāo)售額15億元）。

轉(zhuǎn)型路徑上，兩者高度相似——石藥從原料藥向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型，年研發(fā)投入約40億元；信立泰從仿制藥向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型，創(chuàng)新藥占比已超50%。管線方面，石藥擁有超20項(xiàng)在研項(xiàng)目、其中4項(xiàng)處于III期臨床，信立泰則布局了S086、JK07、SAL003等。區(qū)別在于石藥體量更大，丁苯酞護(hù)城河更深；信立泰的優(yōu)勢(shì)則是心腎代謝全病程布局的專(zhuān)注度更高。

華東醫(yī)藥與信立泰有著相同的困境，卻選擇了不同的解法。信立泰的泰嘉丟標(biāo)導(dǎo)致凈利潤(rùn)一度暴跌超90%，華東的阿卡波糖片則在2019年、2020年集采中連續(xù)出局，導(dǎo)致業(yè)績(jī)?cè)鏊俪霈F(xiàn)10年來(lái)首次負(fù)增長(zhǎng)。但轉(zhuǎn)型方向上，兩者分道揚(yáng)鑣——信立泰聚焦心腦血管做深做透，華東則選擇了醫(yī)美加創(chuàng)新藥的雙輪驅(qū)動(dòng)。當(dāng)前兩家市值相近，但華東營(yíng)收體量更大，信立泰盈利能力更強(qiáng)。

再看第二個(gè)維度：戰(zhàn)略模式對(duì)標(biāo)。

諾華是信立泰的遠(yuǎn)對(duì)標(biāo)，市場(chǎng)也頻繁將信立泰稱(chēng)為“中國(guó)版諾華”。諾華是全球心腎代謝領(lǐng)域的龍頭，擁有諾欣妥（2024年全球銷(xiāo)售78.22億美元）；信立泰布局了信超妥，是國(guó)內(nèi)第二款A(yù)RNi類(lèi)藥物。技術(shù)路線上，諾華布局了ARNi、siRNA、基因編輯等前沿方向，信立泰同樣在siRNA（SAL0132）和基因編輯領(lǐng)域有所布局。

當(dāng)然，差距依然巨大——諾華一款藥的年銷(xiāo)售額就遠(yuǎn)超信立泰全年總營(yíng)收，其全球臨床開(kāi)發(fā)能力與基礎(chǔ)研發(fā)投入，信立泰短期難以企及。但這條路徑，完全可以參考。

最后看第三個(gè)維度，即創(chuàng)新藥估值對(duì)標(biāo)。

恒瑞醫(yī)藥是行業(yè)標(biāo)桿。市場(chǎng)同樣以“創(chuàng)新藥占比突破50%”作為估值拐點(diǎn)的核心觀察指標(biāo)。不過(guò)恒瑞體量是信立泰的6倍，市值約3739億元，管線覆蓋范圍遠(yuǎn)為廣泛。

海思科在體量上最為接近，市值亦幾乎相當(dāng)。兩者同處創(chuàng)新轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期，海思科的DPP-4抑制劑HSK7653片與信立泰的信復(fù)清同期報(bào)產(chǎn)。區(qū)別在于，海思科在麻醉鎮(zhèn)靜領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)更強(qiáng)，信立泰在心血管領(lǐng)域的壁壘更深。

貝達(dá)藥業(yè)是創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型的典型樣本，同樣經(jīng)歷了從單品依賴(lài)（�？颂婺幔┑蕉喙芫�布局的轉(zhuǎn)型。主要差異在賽道：貝達(dá)專(zhuān)注腫瘤，信立泰專(zhuān)注慢病。

值得注意的是，市場(chǎng)給信立泰的估值已顯著高于行業(yè)平均水平，說(shuō)明投資者更多是在為JK07等潛在重磅管線定價(jià)，而非為當(dāng)前的仿制藥現(xiàn)金流定價(jià)。江湖座次，從來(lái)不是靜態(tài)的排名，而是動(dòng)態(tài)的博弈。 石藥有體量，華東有雙輪，諾華有先發(fā)，恒瑞有廣度——但信立泰手里握著的是CKM全病程布局的專(zhuān)注，是JK07可能帶來(lái)的機(jī)制顛覆，是“中國(guó)版諾華”這條路徑上的唯一跟隨者。

新命題

信立泰在完成“從谷底重生”后，面臨的新命題已不再是“能否活下去”，而是進(jìn)階為更深層次的戰(zhàn)略挑戰(zhàn)：

一是估值邏輯的新命題。

當(dāng)前市值已充分定價(jià)了“創(chuàng)新藥占比超50%”和“信立坦大單品”的預(yù)期。下一階段，市場(chǎng)不再為“過(guò)去的重生”買(mǎi)單，而是為“未來(lái)的確定性”定價(jià)。JK07的II期數(shù)據(jù)、信超妥的放量曲線——這些關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)的兌現(xiàn)情況，將決定高估值能否維持。

二是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的新命題。

如何避免“新青黃不接”？信立坦一款藥貢獻(xiàn)大頭營(yíng)收，暴露了單品依賴(lài)的風(fēng)險(xiǎn)，只不過(guò)這次是從“依賴(lài)泰嘉”變成了“依賴(lài)信立坦”。在JK07商業(yè)化之前（至少還需2-3年），信超妥、復(fù)立坦、恩那羅這三款新品能否形成20億+的梯隊(duì)，接住增長(zhǎng)接力棒？

三是國(guó)際化與資本的新命題。

港股IPO后，如何講好“兩地故事”？港股市場(chǎng)更看重海外權(quán)益、全球多中心臨床數(shù)據(jù)以及BD出口能力。JK06/JK07的境外臨床數(shù)據(jù)，能否支撐起海外授權(quán)？信立泰能否證明自己不只是一家“中國(guó)本土高血壓藥企”，而是一個(gè)“全球慢病管理創(chuàng)新平臺(tái)”？

四是二代接班的新命題。

葉宇翔的“二次創(chuàng)業(yè)”往哪走？葉澄海時(shí)代，信立泰的核心能力是“仿制藥搶仿+渠道深耕”；葉宇翔時(shí)代，需要建立的是“前沿靶點(diǎn)BD+全球臨床開(kāi)發(fā)+創(chuàng)新藥商業(yè)化”的全新能力。未來(lái)3年，是繼續(xù)深耕CKM做深做透，還是橫向拓展？是堅(jiān)持自研為主，還是加大外部引進(jìn)？

在2025年財(cái)報(bào)《致股東》一欄中，董事長(zhǎng)葉宇翔如此寫(xiě)道：站在2026-2030年新五年規(guī)劃的起點(diǎn)，我們確立了“以心腦血管為主的CKM慢病治療領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)者”的戰(zhàn)略定位，制定了突破百億營(yíng)收、打造中國(guó)高血壓用藥第一品牌的清晰目標(biāo)。

2026年，第一道考題的鈴聲已經(jīng)敲響——JK07的數(shù)據(jù)、信超妥的放量、港股的定價(jià)，將率先給出答案。

正文完

       原文標(biāo)題 : 暴跌90%后，被集采重創(chuàng)的中國(guó)心血管藥王，重新殺回來(lái)了